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IPO爆火的老铺黄金背后:截然不同的消费生意 和同一个投资人有头无尾

发帖时间:2024-10-15 07:17:51

IPO爆火的老铺黄金背后:截然不同的消费生意 和同一个投资人有头无尾

老铺黄金正式敲钟,爆背后不同黑蚁资本又一次迎来“高光时刻”。火的黄金

高毛利、老铺高增长,费生这是意和当下公认的一桩好生意。但在何愚的同个投资有头无尾表达中,黑蚁投资老铺黄金的爆背后不同过程没什么戏剧化的情节,而是火的黄金像过去的许多案子一样,靠“直觉”一见钟情,老铺然后深入研究和跟进,费生在机会最终来临时一击而中。意和

黑蚁管理合伙人张沛元第一次拜访老铺黄金创始人徐高明是同个投资在2019年,但直到2023年对方才首次开放上市前的爆背后不同唯一融资,窗口转瞬即逝,火的黄金黑蚁在两个月内完成了从立项到交易的老铺所有过程,比同行更快、更坚决。

对于这个项目,黑蚁内部曾经讨论过一系列问题,比如老铺黄金的高速增长在多大程度上与金价上涨有关?它的高毛利是否可持续?这些设问在深入的消费者和公司调研后被一一否认。黑蚁确信,老铺黄金的根本价值立足于品牌沉淀之上,可以用潜在的奢侈品牌视角来看待它的壁垒和潜力。

一位跟进这个案子的黑蚁投资经理告诉36氪,老铺黄金创始人徐高明惜字如金。但投资窗口期开放后,双方聊了数个小时,话题不是黄金股,而是围绕奢侈品牌的属性与成长轨迹展开,很快得到徐高明的共鸣。

长期投消费所积淀出的手感和认知,帮黑蚁收获了这个从生意角度看几乎无可挑剔的项目——招股书显示,老铺黄金过去三年的收入复合年增长率达到58.6%,毛利率均超过40%,远高于传统黄金珠宝品牌20%左右的水平,2023年的店均年收入接近9400万元,比2022年的两倍还多(据了解2024年至今同店收入还在高速增长)。6月20日老铺黄金开启招股后,腾讯投资、南方基金以及CPE源峰纷纷加入基石投资人队伍。

黑蚁还是泡泡玛特、巨子生物、海伦司、喜茶、元气森林、UR、鸣鸣很忙、袁记云饺等一系列明星消费公司背后的投资人。最近一次出圈,是他们投资的零食集合店公司“鸣鸣很忙”在6月12日宣布突破万店。无论环境如何变化,黑蚁似乎总能抓到当下的好公司。

在老铺黄金敲钟前夕,游人如织黑蚁资本创始合伙人何愚接受了36氪的采访。3个小时的对话里,何愚分享了他对“好项目”的判断、对消费市场和募资环境之变的理解、对自我能力和边界的认识。

何愚始终展现出一种不疾不徐、中式圆融的气质:更多谈论具体而微的项目逻辑,更少渲染刺激的故事;不否认过去一些明星项目遇到的困难和调整,也不急于对今天的“下沉市场共识”和“消费降级”做出百分百认同;在人民币基金被普遍质疑“不够市场化”的当下,他说,“不要把变化看成不好的事情”。

01

抓住“黄金的尽头”

36氪:你们第一次拜访老铺黄金是在什么时候?

何愚:2019年,我们注意到这个品牌,于是我们一位合伙人张沛元在北京拜访了徐总。他对产品、品类和如何构建品牌都有很深的认知,所以一直保持了联系。当投资窗口打开,在2023年再度见面时,我们心里其实早已经有了投资意向。之后每次见面,都能聊几个小时,从办公室聊到吃饭。

36氪:pre-IPO轮完成增资时,距离老铺递交招股书只有几天,这是一次节奏紧凑的投资吗?

何愚:一般来说,pre-IPO的项目会比较水上,大家相对有认知和共识。老铺比较特殊,它没有历史融资,虽然单店产出很高但是门店数量比较少,相对水下,市场对它也还有很多非共识存在。但我们从立项、尽调、投决,再到完成所有的交易执行,不到两个月的时间,过程中很坚决。

36氪:你们如何处理非共识?

何愚:可能大家接触老铺的第一反应是和传统黄金品牌做对标,而市场上的黄金品牌过去都建立在效率基础上,也就是规模带来的成本优势。从效率和体验二分法来看消费行业的差异性,如果把一个体验向的项目用效率的标准来判断,就错判了老铺真正的价值。

我们从第一次接触开始,就没有这样去理解它,而是基于它在产品和内容创造力、时间沉淀、在消费者心目中的定位、在高端渠道端得到的认可度这些维度来理解老铺的壁垒和价值,认为它具备发展成为奢侈品品牌的横眉竖眼良好基础。

在这个问题的认知上如果走弯路,那就可能对老铺的市场份额、增长驱动力、竞争壁垒方面就会有疑惑,就会错过当时短暂的投资窗口期。

36氪:现在老铺黄金的各家门店都常常出现排长队现象,它当时是一个抢手的案子吗?

何愚:去年投资的时间节点上,整个资本市场对消费项目是相对克制的,大家不轻易出手。同时投资窗口期很短,时间很紧张。

36氪:怎么判断它值这么多钱?

何愚:第一,跟其他黄金品牌相比,它的毛利率更高,而且有一些新产品系列在向奢侈品的毛利区间发展。第二,老铺的资本投入回报率是远高于行业的。我们觉得它兼具高端和规模化的属性,这是非常有吸引力的一个点,所以它的估值逻辑不是对标成本加工费逻辑,而是一个具备产品定价权、高品牌溢价的体验向品牌逻辑,并且在这个价格带还没有竞争对手。

36氪:投老铺黄金的过程中,让你印象最深刻的一件事是什么?

何愚:消费者反馈。我们调研的消费者把它称为“黄金的尽头”,跟卡地亚、宝格丽这样的品牌放在一起谈,大家都愿意给身边的朋友推荐。一个中国品牌能具备这种价值感、自豪感,其实挺难的。

另外,它也有一些反直觉的撕裂感。销售额已经很高了,增长也很快,但是身边知道它的人还真不多,这意味着老铺未来有很大的增长空间,也是让我们挺兴奋的一件事。

02

永远加注好公司

36氪:你们上一期的LP里有产业公司、产业资本,他们跟过去的美元LP有什么不同?

何愚:目前产业资本在黑蚁的参与其实更多是财务考量。但我们平时跟很多产业公司有紧密沟通,大企业的资源也许能帮助到我们投资的创业公司,也可能是未来潜在的买方。

36氪:大公司买资产的目标或者偏好是什么?

何愚:第一个,买人群。大公司往往会做“大人群”,但“小人群”的细分定位产品是大公司不太会做的,内部孵化也不容易。另外,有些行业可能竞争到一定程度也需要再整合,横行无忌降低内耗,这种情况在历史上也会发生。其他还有很多并购的维度,买供应链、买渠道、买区域市场等等。

36氪:去年零食很忙和赵一鸣合并,大家都挺震惊的,黑蚁在这个事情里的角色是什么?

何愚:我们当然全力支持这个事,因为这有助于更快速地提高行业效率。更重要的是,两位创始人惺惺相惜,底层具备对彼此文化的认同和信任的基础。之前在今年的加盟商大会上,他们甚至把当年的微信记录都放出来,2021年他们就差一点要签字合并了。

36氪:大并购时代还有联席CEO,但今天很难看到像这样的两个创始人同台,很神奇。

何愚:回过来看,我觉得不常见,肯定不是说靠外力想推动就能推动的。首先行业有这样的需求,其次两个创始人也要非常认可对方,这种事情很难复制。

36氪:你是在什么时候发现,这个行业可以做到这么大?

何愚:2021年我们去县城调研就看到这个业态很适合下沉市场,后来去研究和理解它。我应该跟很多人提过,这是我觉得过去5年中,线下消费最大的事情,也是最大机会之一。过去几年有哪个线下项目是可以迭代成民生的基础设施的?中国是多层级市场,这是第一次能覆盖中国50%以上人口的线下零售网络。它空间足够大,而且在几乎所有省份市场都是有验证的。

36氪:相当于你们找案子的时候,零食很忙已经是第一,红杉也进了。

何愚:对,红杉比我们早。这个赛道我们看了六七十家企业,后来觉得那个时间阶段比较早,最终应该不止一家,还有投资机会。当时赵一鸣的规模最多算是前十,但我们押了。第一,它从县城长出来,门头、店型、价格、自出心裁产品上都能看到跟竞争对手的不同。第二,聊完之后我们觉得赵定不错。

36氪:赵定身上有什么闪光点?

何愚:他是创业者,有长期思维和格局,并且对用户、对加盟商的利他精神很强。再者,他过去做了很多年下沉市场的零售业态创业,对加盟体系、门店运营管理有很多迭代和总结。最后,有很强的用户洞察力,有为用户创造价值的初心。我们一直想确保我们参与投资的创始人有为用户创造价值的正念。

36氪:这个案子在你们投的项目里,有机会长成最大的一个生意?

何愚:从规模看现在就是最大的,大几十亿收入的公司我们有很多家,过百亿的目前只有这一家。

36氪:所以你们去年一定要再加一点股份。

何愚:我们一直加,合并前后我们累计三轮投资了2.5亿在鸣鸣很忙。当年的泡泡玛特我们也加了很多钱,喜茶也加过很多,我觉得好的公司一定要加。

36氪:你觉得做渠道生意和品牌生意的差别是什么?鸣鸣很忙和老铺黄金其实是两者的代表。

何愚:与其说渠道和品牌,不如说消费分两类生意,一种是效率生意,另一种是体验生意。

老铺黄金是典型的体验生意。一般来说,跟情绪价值、身份表达、价值观、世界观有关的品类,才可能实现长期溢价。比如运动户外、咖啡和酒、宠物,也包括护肤、美妆、珠宝饰品。做好体验型生意,需要极致的产品、极致的内容,以及时间的沉淀。

对效率生意来说,价格和便利性才是核心。渠道当然也要有自己的定位,但用户不会为它支付溢价,本质还是匪夷所思效率。“多快好省”,这个在渠道间没有区别,只是说不同层级的用户对价格、品质的要求不一样。你的定位是瞄准某一群用户,那么你就想怎么把他们服务到最好,但这群用户在这儿一定是效率导向的。

效率的优势建立在规模的基础上,体验的优势建立在差异化。

36氪:黑蚁可能是最能代表新消费投资的一家机构,那最能代表黑蚁的案子是谁?

何愚:我们早期投了江小白,是不错的公司。海伦司也是好公司,现在受疫情后商业环境变化影响大,但是仍然有不错的盈利、仍然是酒吧这个赛道最好的公司,未来我是坚定看好的。还有挺多的,泡泡玛特、喜茶、元气森林、UR、巨子生物、鸣鸣很忙、袁记云饺等等都很不错的。

03

理解和重视下沉,但下沉不是全部

36氪:这几年你觉得擦肩而过,后来看有点遗憾的项目,有吗?

何愚:当然有,比如瑞幸出事情之后那个转折点,其实是一个很好很好的机会,如果对瑞幸的经营事实有足够了解的话就可以抓住。另外,我们早期也错过了蜜雪。

36氪:因为什么错过了?

何愚:原因不一样。我觉得消费需要不断学习和积累,消费太大了,行业太多太杂,充满了各种各样的商业模式和机会。好的一点是,我们一直专注在消费上,认知是不断迭代的,资源是不断积累的,能力是不断增长的,我相信专注和时间的力量。

36氪:错过蜜雪是因为当时还没开始研究县域经济吗?

何愚:对,当时其实没看那么下沉。我觉得2022年是整个消费的转折点。

36氪:这个“转折”就在于平价和下沉?

何愚:简单来说,过去20年我们的消费就是不断升级,几乎每年都可以通过产品和服务优化来提价,消费者都能接受,插翅难飞因为收入在增加,而且预期很好,2021年后这个逻辑变了。

但是,长期来讲,我觉得一二线城市这些更偏生活方式、偏体验的东西会回来,也会继续增长,我相信只要消费者是不断成长的,类似老铺黄金这样的体验型消费会越来越多,譬如我们看到的户外运动、宠物、咖啡、IP消费等等。

短期的话,这几年肯定是在降价的通道里,首先价格在变化,但成本不会变得那么快,那么很多公司的产品结构、商业模型都要做调整。它是变化,也是机会,零食集合店就是在这个趋势下,创造了新的商业模式,大幅提高了效率。

36氪:这算是突破以往的认知惯性?你们之前投的项目大多是典型的消费升级。

何愚:不同阶段不一样。如果你倒回去看,机会不一定在下面,只是说今天的市场是这样的。

36氪:你怎么评价喜茶现在的调整效果?

何愚:喜茶从最开始相对中高端的人群,现在已经调整成大众人群。降价不是那么简单,背后是一整套产品到服务、供应链甚至商业模型的改变。我们前年底才800家店左右,现在4000多家,在这个价格带里,喜茶具备真正的品牌价值,这是要靠创造力、靠时间积累的。

我们认为现制饮料和瓶装饮料是不一样的逻辑,满足的消费者需求是不一样的。效率重要,但拉长时间看,不是最终的决胜点。

36氪:喜茶转型成功和失败的核心点是什么?找到一个懂加盟的人?

何愚:Neo最早是做过加盟的,他本来对这个事情有很好的认知,但整个组织、工作流程还需要重新去建立。喜茶过去两年完成的迭代其实是比较少见的事,很不容易。高枕无忧Neo他是个很有天赋且勤奋的人,感性和理性都很强,创造力很好,同时也非常有策略和思考。

36氪:除了开始理解下沉,你这两年还有比较大的认知变化或者修正吗?

何愚:其实我觉得,认知不要太极端,下沉只是视角的一种补充,每个阶段的侧重点稍稍不一样而已。不是说今天我们觉得下沉市场好,就只要下沉市场。中国一二线城市肯定是有机会的,生活方式才是人类社会发展趋势,这一点不会变。我们依然会去看体验类的消费,哪怕是在去年,也投过一些,以后有亮眼的还是会投。

除此之外,大型供应链、提供极致好产品的品牌公司我们也持续关注。出海公司也在看,投了E-Bike、耳机、扫雪机器人这样的项目。23年投的耳机品牌Oladance也被产业方收购了,这也是我们第一个并购退出的案例。我觉得未来可能还有一个方向,就是虚拟的内容消费,这里面如果有好项目肯定会去看。

04

极其乐观才能胜利

36氪:你今年工作精力的分配,跟前几年有什么差别吗?

何愚:没有太大不同,但会拜访更多的产业合作方,去讨论对行业的看法和有没有一些更多元化的合作机会,这方面花了更多时间。

我们是一个产业基金,从第一天就想更加产业化。长期来讲,只是纯资金的话,壁垒不够高,要有更多的产业资源和产业能力。第二个,在我们的视角下,能不能去看到不一样的、非公开的投资机会,或者创造一些新的投资机会,这是作为垂直基金要做的。

36氪:你们接下来还会继续募美元吗?

何愚:有必要。我相信中国的消费市场是外资LP会长期关注的领域,并且受外部环境的干扰比较小。

36氪:和募美元相比,募人民币在工作方式上会有怎样的不谋而合不同?

何愚:我觉得不要把人民币基金的政府和国资LP这个事情看成不好的,不要割裂开。并不是说我这个事是为政府服务,那个事是为创业者服务,不管产业、政府还是创业者,要找到共同点,把一个事情变成好的事,比如说政府的诉求怎么变成对创业公司更有利,这两年我们为创业企业的投后综合服务能力变得更强,这里面也有政府或国资背景LP的贡献。

36氪:你蛮乐观的。

何愚:我这么多年都是。我们一直是乐观,看到事物好的一面。譬如外面都说市场很差,港股很差,但看看老铺黄金的火热认购情况却是另一种反差,重要的不是外部,而是自己。

36氪:乐观从何而来?在大家普遍悲观的时候。

何愚:我自己还是很相信中国市场的机会,尤其在消费领域。我们拥有最大人口基数的统一大市场,最大的机会一定在中国,只是不同的阶段对我们的投资能力要求是有不同的,我们需要不同的视角和做法。

05

尊重现象,尊重边界

36氪:你之前说过投海伦司的契机,是你第一次去他们的门店,就觉得一定要接触一下。这很直觉,但你本人又很理性。

何愚:投资首先要尊重现象,存在即合理,这是消费投资的一个基本原则,所有发生的事情,先承认它,如果别人的生意已经很好了,就不要不承认。但直觉是不够的,最终出手一定是靠理性、靠商业逻辑的推演。

36氪:你对泡泡玛特和海伦司的直觉分别是什么?

何愚:泡泡玛特当时给我的感觉就是他的IP很好看,在店里能感受到用户的喜欢有多狂热。像海伦司,你进去看不出来有什么特别的,位置特别差,但生意却特别好,下雨天阴暗的楼梯上全是排队的人。事出反常是最有意思的。

36氪:现在AI这么火,作为一家投消费的茫无头绪机构,你们有发现这里面的机会吗?

何愚:长期肯定影响非常大,从供应链到生产制造、研发、获客渠道都会变。首先改变的肯定是营销,未来AI在消费领域一定有广泛的运用。

我们从去年初研究AI对消费的影响,这种知识跟进一定要有,不能落后,不能有信息差,对改变要有预判。但我们也得知道自己的边界,我们更关注AI对行业带来的变化,实体消费不会一夜之间被颠覆,且会一直存在。

36氪:线上有可能出现一个新的电商巨头吗?

何愚:完全有可能,或者巨头从A变成B,这都可能发生。但我们不投互联网、平台企业,这不是我们的投资。

36氪:如果有这么大的机会,也不看吗?

何愚:它就算是机会,也不是我们的机会。

36氪:只会是红杉的机会?

何愚:肯定的。在投资上,每个机构都不一样,能力也不是一天形成的。

36氪:红杉的机会跟你们的机会,本质差别在哪里?

何愚:红杉是真正的VC,但我们不是VC,而是一个消费垂直基金,在投资领域上更局限,但是在产业资源积累、产业认知积累、多视角多维度做投资上要求更高。未来我们会更加产业化。

注:文/任彩茹,文章来源:36氪未来消费,本文为作者独立观点,不代表亿邦动力立场。

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